随着人民币汇率趋于双向波动，中国央行对香港离岸市场人民币流动性的调控力度悄然减弱。

3月25日，中国央行在香港成功发行50亿元6个月期人民币央行票据，中标利率为2.60%。

值得注意的是，此次央行发行离岸央票的规模仅有50亿元，均低于前两期的100亿元(期限为91天)与150亿元(期限为1年)。

“离岸央票发行规模仅有50亿元，的确比较罕见。”一位香港银行外汇交易员向记者透露。目前，海外投资机构都习惯央行每次发行100亿元规模的离岸央票。

在他看来，这背后，可能是近期离岸人民币汇率呈现双向波动，令央行减少了对离岸市场人民币流动性的“干预”。以往，金融市场普遍认为央行通过加大离岸央票发行规模，从离岸金融市场回笼更多人民币头寸以抬高离岸人民币融资成本，进而对市场投机沽空行为构成极强的威慑力。此外，央行通过调节离岸央票发行规模，也有助于完善离岸人民币债券收益率曲线，令在境外发行的国债、企业债与金融债都能获得更合理的发债利息与融资成本。

“此次央行将离岸央票发行缩减至50亿元，可能是将离岸人民币汇率定价形成机制进一步交给市场，即由市场供需关系决定离岸人民币汇率走势。”这位香港银行外汇交易员指出。

记者多方了解到，不少香港金融机构则认为，此举央行“压缩”离岸央票规模，还可能是因为今年前两期离岸央票发行规模达到250亿元，对离岸市场人民币流动性已构成一定冲击，此次通过压缩规模，可以令离岸市场人民币流动性相对宽裕，从而有助于满足经济复苏趋势下的离岸人民币使用需求升温。

“随着美债收益率飙涨导致美元指数大幅回升，若央行依旧大规模地发行离岸央票回笼人民币流动性，可能会造成离岸人民币汇率虚高，反而不利于汇率稳定与支持实体经济出口。”一位美国华尔街大型对冲基金经理则指出。

央行压缩离岸央票发行规模“探因”

“此次央行仅仅发行50亿元离岸央票，的确出乎不少国际大型投资机构的意料。”一位参与此次离岸央票认购的国际大型资管机构亚太区首席代表向记者直言。

自从央行常态化在香港发行人民币央行票据，多数国际大型资管机构已习惯央行每次发行离岸央票规模至少在100亿元。

他直言，不少大型资管机构因此认为央行正在弱化对离岸市场人民币流动性的管控，从而满足经济持续复苏下日益旺盛的离岸人民币使用需求。

2月底，香港金融管理局发布统计数据显示，随着经济持续复苏，香港地区人民币存款与跨境贸易人民币结算汇款双双回升。截至1月底，香港地区人民币存款环比上升10.5%，达到7977亿元人民币;跨境贸易人民币汇款结算额则达到5813亿元，较去年12月底的5358亿元增加455亿元。

“这背后，是香港金融机构与企业对离岸人民币的需求日益增加，尤其是美元剧烈波动令越来越多企业加大人民币贸易结算力度，此外不少企业正将闲置资金转成人民币资产进行投资理财。”上述国际大型资管机构亚太区首席代表向记者直言。在这种情况下，此次央行没有加大对离岸市场人民币流动性的回笼力度，也凸显对离岸人民币汇率平稳有序波动的信心，愿意进一步将离岸人民币的定价形成机制交给市场。

前述香港银行外汇交易员指出，当前离岸人民币汇率与美元的负相关性较高，表明离岸人民币市场的各个参与者都相当“理性”，没有押注离岸人民币异常大幅波动获利。

BK Asset Management宏观经济研究主管Boris Schlossberg则认为，此次央行压缩离岸央票发行规模，也是对今年前两期央行离岸票据发行规模较大的一次修正。毕竟，今年前两期央行离岸票据累计发行额达到250亿元，高于每期平均发行规模100亿元，且第二期150亿离岸央票发行的资金回笼期限达到1年，对离岸市场人民币流动性宽裕度构成较大影响，因此此次央行可能更侧重放宽离岸市场人民币流动性，更好地满足离岸市场对人民币使用的需求。

“此举来得相当及时。”他指出。若离岸人民币流动性趋紧导致资金拆借成本偏高，既不利于企业更大范畴使用人民币对冲美元汇率大幅波动风险，也会导致离岸人民币估值虚高，对中国实体经济出口构成一定的负面冲击。

离岸央票变身“流动性管理工具”

值得注意的是，央行此次悄然压缩离岸央票发行规模，激发了市场认购竞争格外激烈。

数据显示，此次50亿离岸央票发行吸引美、欧、亚洲等多个国家地区的银行、央行、基金等机构投资者、以及国际金融组织踊跃认购，投标总量约250亿元人民币，达到发行量的5倍。

前述国际大型资管机构亚太区首席代表向记者透露，此次海外大型投资机构踊跃认购背后，是他们发现央行离岸票据正具备新用途——以往，他们将离岸央票作为一种储备资产，主要采取持有到期策略，但随着1月底中银香港启动香港人民币央票回购做市机制，他们发现手里的离岸央票多了流动性管理的新功能。

具体而言，作为最大的离岸人民币业务银行，中银香港将利用自有人民币资金设立香港人民币央票回购做市机制——按照市场价格为海外投资者提供香港人民币央票的回购、逆回购服务，有序推动离岸人民币债券回购市场发展，积极提升人民币央票的使用范围和二级市场流动性。

“由于近期美债收益率飙涨带动美元大幅回升与非美货币汇率大跌，香港人民币央票回购做市机制正巧可以大显身手。”他分析说。比如部分新兴市场国家央行可以将手里的离岸央票质押给中银香港筹集资金，再兑换成美元干预汇市，确保本国货币汇率相对稳定，一旦汇市干预目的达成，这些央行则可以向中银香港回购已质押的离岸央票，从而维系自身的储备资产分散化配置与人民币资产持仓头寸。

记者多方了解到，由于此次离岸央票认购竞争激烈，部分未能足够认购的海外大型资管机构已通过债券通等渠道，加大对境内人民币国债的配置力度。

数据显示，去年境外央行类投资者净持境内债券规模达到471亿美元，高于过去五年平均值411亿美元。截至去年底，境外央行类投资者持有境内债券余额达到2637亿美元，占比约51%。

“这令海外央行配置人民币资产呈现新趋势，一方面他们对境内人民币国债采取持有到期的策略，将它们纳入储备资产管理范畴，另一方面他们将离岸央票视为一种流动性管理工具，在获得稳健回报同时借助多元化资本运作，确保自身外汇储备具有更高的流动性，从而在美债收益率飙涨触发资本外流压力加大的情况下，更有效地稳定本国货币汇率与保障金融市场安全。”Weeden & Co。策略分析师Michael Purves分析说。

关键词： 人民币汇率