近日，主要从事牛羊屠宰、肉类加工、自有品牌连锁专卖和国际贸易的食品企业——大庄园肉业集团股份有限公司(以下简称“大庄园”)提交了招股书，拟上交所主板上市。此次IPO，大庄园计划发行不超过25%的股份，募集14.75亿元的资金用于扩建产能、建设销售渠道以及补充流动资金。

受限于国内羊肉、牛肉的产能，大庄园在国内采购屠宰的牛羊并不多。报告期内，公司用于生产、销售的原材料80%左右是进口的羊肉、牛羊。而在公司收入方面，50%左右的收入是毛利率不高的贸易类收入，深加工、附加值高的产品仅为公司贡献30%左右的收入。

而大庄园的高负债率与高利息支出，却吞噬了公司本来就不高的利润率。报告期内，大庄园合并后的资产负债率长期在70%以上，利息支出也逐年升高，2020年的利息支出，在公司当期净利润中的占比已接近60%。为了获得贷款，大庄园大量的商标与固定资产处于质押或抵押状态。此外，公司还存在将支付给关联方的贷款转回给公司使用的情况，不过为了顺利发行，这一情况已得到了规范，但公司或许会因为不能转贷，让流动性进一步紧张。

值得一提的是，大庄园此前作为实控人陈希滨家族的独资公司，实控人与关联方长期占用公司资金，或是造成现金流紧张的原因之一。此次拟IPO，或在一定程度上期待通过IPO募集3.43亿元的资金来缓解流动性压力。不过2020年底才完善董事会、监事会等管理体系的大庄园，其冲击IPO，不知市场是否会买账?

高库存肉食待消化 深加工产品占比低

随着人们生活水平的提高，国内居民的饮食习惯已慢慢改变，虽然目前国内的肉食还是以猪肉为主，但人均消费脂肪含量低、蛋白质含量高的牛羊肉的份额在逐年增加。到2020年，国内年人均消费3.31kg的羊肉、4.19kg的牛肉。

不过，受制于国内粮食生产结构和饲养羊、肉牛品种的限制，国内自产的牛羊肉无法满足市场的需求。因此像大庄园这类肉食加工企业，需要在新西兰、澳大利亚、巴西以及巴拉圭等国家和地区进口牛羊肉。值得一提的是，从海外进口牛羊肉，价格存在季节性波动，同时还有十几个月的进口运输周期，有时候高价将牛羊肉进口到国内后，国内牛羊肉的售价已经出现了下跌，2019年大庄园就因此计提了1.52亿元的存货跌价损失。

除了有存货跌价损失风险外，大庄园还面临高库存肉食有待消化的难题。虽然2019年、2020年，大庄园合计计提了1.83亿元的存货跌价损失;但到2020年，公司的存货账面余额仍高达11.38亿元，在当期公司总资产中的占比达46.29%。在这些存货中，除了数亿元的库存原材料外，还有数亿元的库存商品。其中2019年的库存商品为4.76亿元，2020年的库存商品为2.07亿元。由于食品有较严格的保质期限制，因此这部分库存仍然面临着较大的减值压力。

产能利用率与产销率不高或是造成公司库存原材料与库存商品居高不下的重要原因。2020年末，大庄园牛产品的产能利用率仅有69.13%，产销率则为97.98%。受2019年库存产品较多影响，2020年大庄园羊产品的产能利用率仅为70.19%，而因消化了2019年的部分库存商品，2020年公司羊产品的产销率达到了115.75%。

据了解，进口的肉类产品从出口商生产装运到国内检疫过关最终进入进口商的仓库一般需要历时十数个月。虽然在进口的过程中，肉类产品一般会处于低温冷冻状态，但到国内加工的时候，这些牛羊肉一般需要解冻软化处理后再次速冻。长期的冷冻，之后再软化解冻，在这样处理之后，牛羊肉的组织结构可能会产生一些变化，从而影响食用时的口感。

在京东商城大庄园自营店，销售的产品，其备注的储藏条件是零下18度冷冻，但标注的保质期仅为12个月。从大庄园的原材料账面余额和产销率情况来看，公司存在一定量的高库龄的原材料与库存商品。如何在最佳食用期内消化公司的牛羊肉库存，将是大庄园需要面对的问题。

为了进一步提高公司的盈利能力，大庄园还需要优化公司的产品结构。截至2020年，大庄园收入的60%以上由毛利率仅有数个百分点的贸易类和初加工类产品构成，毛利率是这两类数倍的深加工类产品仅为公司提供了35.54%的收入。

如何拓展销售渠道，其实是大庄园提升收入与盈利能力的关键，2020年公司大力拓展了线上渠道，在京东、天猫等平台开设了网店，当年线上渠道为大庄园贡献了1.11亿元的收入。不过，大庄园线上渠道的售后服务仍待加强，黑猫投诉上仅2021年就有数条关于公司线上渠道售后服务的投诉。同时在京东、天猫等线上渠道评论区，还存在关于公司产品质量的评论，这些评论主要集中在肉煮不烂或销售产品肥肉过多等问题上。

资产负债率高于行业 流动性紧张仍有分红

相较于业务层面，大庄园在现金流方面的压力更大。报告期内，大庄园合并后的资产负债率长期保持在70%以上，大幅高于披露财报的同业公司，且到2020年末，公司的速动比甚至只有0.18倍。据Wind数据库统计，A股已上市的4500多家企业中，资产负债率高于70%的公司不足500家，其中还有大量的ST企业。

为何会出现这种情况?存货计提大额跌价准备以及实控人及其关联方长期占用公司资金，或是造成大庄园流动性紧张的重要原因。2019年、2020年两年大庄园就合计计提了1.79亿元的存货减值准备，而在2018年、2019年，公司实控人陈希滨及其关联方还占用了公司8亿多元的资金。

为了保障公司上市前的合规性并解决资金占用问题，2020年，陈希滨将自身及一致行动人持有的内蒙古大庄园、大庄园央厨以及海南海泽等股权合计作价4.46亿元出售给公司;同时陈希滨还将出售大庄园部分股权获得的2.3亿元资金加上自筹部分，合计4.38亿元资金偿还给了公司，最终解决了与公司之间的资金占用问题。值得一提的是，虽然在2020年陈希滨将大量的资产注入了公司，使得公司的固定资产增长了12.17%，但与2019年相比，大庄园各产品的总产能仅增长了7.3%。

另一方面，为了规范公司的财务状况，2020年大庄园还解决了将银行贷款支付给关联方，再由关联方转回给公司使用的转贷违规情况，将这些贷款偿还给了银行。受此影响，在现金流量表中，2020年大庄园偿还债务就流出了36.09亿元的资金，当期公司筹资活动产生的现金流量净额为-11.23亿元。

受偿还大额债务影响，在陈希滨通过现金与出售资产偿还了公司的借款后，大庄园流动性紧张的状况并未明显改善，甚至还出现了恶化。到2020年，公司的速动比仅为0.18倍，而在公司拥有5.31亿元短期借款的情况下，公司的货币资金储备仅有9285.77万元。截至招股书发布日，大庄园的很多商标与固定资产已处于质押或抵押状态。

高企的负债率必然带来高昂的财务费用。2020全年，公司的利息费用已达到了9191.87万元，较当期1.22亿元的销售费用与1.06亿元的管理费用相差不大，吞噬掉了大量的利润。为了缓解流动性压力，在此次IPO中，大庄园拟募集3.43亿元的资金用于补充流动资金，在总募资中的占比为23.25%。不过尽管其流动性已异常紧张，但在2021年6月，公司股东大会还通过了一笔现金分红计划，拟分配3375万元的现金红利。

值得一提的是，在2020年12月之前，大庄园董事会仅有陈希滨及其一致行动人三个人，2020年12月才引入了2名独立董事，而在2020年12月规范公司管理结构之前，大庄园未成立监事会。此外，在公司的4个机构股东中，陈希滨及其一致行动人均在中间占有较大份额，但他们却不是这些持股平台的执行合伙人，因此这些持股平台承诺的锁定期不是上市之后的36个月。因此如果公司能成功上市，这部分股东的解禁压力也需要重点考量。

针对以上问题，《投资者网》致函咨询了大庄园证券部门，不过未能得到对方的回复。(思维财经出品)

关键词： 大庄园 主板上市 现金流 财务费用