每个人都想拥有美丽、健康的笑容。由于正畸技术的发明，人们已经能够突破先天的限制，调整自己的牙齿。3D打印技术出来后，牙齿的正畸技术又上升了一个台阶，更方便、卫生的牙套得以量产。

近期于香港IPO的时代天使，便是中国隐形矫治行业的独角兽。上市第一天(6月16日)收盘价401港元，市值达666亿港元。最大股东高瓴资本持股约60%，对应400亿港元市值，相比2015年6394万美元的投入，6年时间已有大约80倍的回报。

目前，我国的隐形矫治解决方案市场高度集中，按照2020年的数据，前两大公司占据了82.4%的市场份额。其中，美国品牌“隐适美”占41.4%，时代天使占41%。

值得注意是，时代天使并非在追赶隐适美，而是被其所超越。

2012年，时代天使一度占据了全国70%以上的份额。到2018年，时代天使的份额下滑至56.6%，隐适美提升至32.3%。在这期间，时代天使频频陷入法律纠纷，比如在2018年被芳华主演钟楚曦状告侵犯名誉权，最后败诉赔偿。隐适美抓住机会，不断蚕食市场份额。

从一家独大到双雄并立，IPO能否帮助时代天使守住国产隐形矫治的骄傲，还是仅仅为早期投资者提供了一个退出的方式，尚且未知。就目前来看，如何提高产能利用率、维持以高于行业的速度发展，是摆在它面前的挑战。

颠覆式创新起步艰难 资本帮助下快速发展

2003年，李华敏得知一个消息，有几所高校的教授正在研究一种隐形矫治技术。所谓隐形矫治技术，通俗点说就是透明牙套。

依据生物动力学，持续地给牙齿施加一个力，牙齿就会慢慢地移动。牙齿正畸技术就利用了这个基础原理，让错位的牙齿移正。不过牙齿的移动当然很慢，所以一般牙套要戴1~2年。

不同于传统的牙套，隐形矫治的透明牙套不管是材质、性能、技术都有所不同，属于正畸行业的一种颠覆式创新。

颠覆式创新的起步通常都很艰难。因为颠覆式创新采用的技术往往还不成熟，在主要性能上尚不及传统技术的产品。所以，在一个颠覆式性创新刚出来的时候，市场很小甚至压根还不存在。

但颠覆式创新往往有传统技术不具备的优势。比如，隐形矫治技术虽然一开始在矫治力上远不及传统的金属牙套，但它具备美观、舒适等传统正畸方法不具备的优点。

虽然本科学的是审计，不过有为父亲打理过口腔诊所，李华敏觉得这种技术大有前景，便邀请大学教授一同创立了时代天使。同年，时代天使推出了中国首个隐形矫治解决方案。

2006年，时代天使首款矫治器“时代天使标准版”获得国家食品监管局得批准，正式开始隐形矫治器的商业化。

起初市场很小，时代天使需要这样的目标人群：那些牙齿畸形并不严重、想要正畸但也注重美观的消费者。随着产品矫治力的提升，时代天使的目标客户才越来越大。在这当中，资本的介入也起了很大的作用。

2010年起，逐渐显露出头角的时代天使获得了多笔融资。2010年获得710万美元A轮融资，2012年获得华平投资1650万美元B轮融资。2015年，由高瓴出资、松柏投资管理的基金出资6394万美元，成为了时代天使的控股股东。

在松柏和高瓴的帮助下，时代天使的发展进入了快车道。2016年推出时代天使冠军版，2017年为国家队运动员提供隐形矫治器，并推出COMFOS版。2019年推出时代天使儿童版。

如今，除了一些特别严重的案例仍需要采用传统的正畸方法，大部分的案例采用隐形矫治就能完成正畸。所以，为求美观方便，即便价格贵一点，也有越来越多人接受隐形矫治。这种趋势可以从时代天使的历年增速看出。

2018年，时代天使的收入从2018年的为4.89亿元，2019年增长32%到6.46亿元，2020年再增长26%至8.17亿元。

此外，时代天使在招股书中表示，隐形矫治的市场渗透率仍极低。

截至2020年，中国错颌畸形的病例约为10.4亿例，而到2020年经治疗的300万例中，仅有11%采用了隐形矫治。中国的隐形矫治市场规模预计，将从2020年的15亿美元增至2030年的119亿美元，复合增长率为23.1%。

产能利用率下降 自营口腔诊所经营不佳

准确来说，时代天使直接服务的是牙科医生。公司把隐形牙套卖给口腔诊所，口腔诊所再把牙套作为整个正畸服务的一部分卖给患者。

通常一位患者来做牙齿正畸，医生会针对不同的患者采用不同的方法。有的需要拔牙、有的需要带牙套。

若需要戴牙套，医生会根据牙齿状况推荐几种方案，比如传统的金属牙套，或者隐形牙套。选定隐形牙套后，医生会扫描患者的口腔，牙套生产商根据扫描数据制作出模型，待医生审核后，再通过3D打印技术，制造出针对每个患者独一无二的隐形牙套。

由此可见，广泛的牙科医生资源是牙套品牌商十分重要的竞争力。

根据招股书，近三年时代天使服务的牙科医生数量从2018年的1.15万位，增至2019年的1.58万位，进一步增至2020年的1.99万位。业务方面，时代天使达成案例从2018年7.77例，增至2019年的12万例，进一步到2020年的13.76万例。

可见，不管是服务的牙科医生还是服务最终患者的数量，时代天使的增速正在放缓。

值得注意的是，时代天使的产能利用率也不高。目前，时代天使的产能主要位于江苏无锡的生命科技产业园。据招股书，2018年、2019年、2020年的产能为680万个、1580万个和2190万个，产能利用率分别为99.6%、76.9%和74%。

对于连续两年产能的下降，公司解释，2019年是因为新生产线调试阶段利用不足，2020年则是受了疫情影响。

此外，公司所经营口腔诊所的收入也不断下降。2018年、2019年、2020年收入分别为2350万元、1780万元、1750万元。

由此反应出，牙套只是牙科医生的一项工具，正畸的效果更多依赖牙科医生的水平。因为即便是牙套生产商自己经营的诊所，也不能保证能提供更出众的服务，来让业绩节节攀升。另一方面，时代天使口腔诊所业务收入的下滑，对于其主业不一定是坏事，因为通常下游的竞争加剧会利好上游供应商。

《投资者网》就口腔诊所收入下滑的情况，向时代天使寻求答复，截至发稿未收到回复。

募集资金40%扩产能 投产后或面临产能过剩

IPO为时代天使募集了约25亿港元。根据招股书，其中10亿港元计划投入到新的生产基地“创美基地”的建设。并且预计到2026年，年产能将达到1亿个隐形矫治器。

不过，结合行业的发展速度测算，这样的生产规模恐怕会面临产能过剩。2020年底，公司的产能为2190万，若2026年总产能达到1亿，年复合增长为28.8%。而时代天使在招股书中预计的行业增速只有23.1%。

这还是按照2020年底的总产能计算的。若按产能利用率74%、实际产量1620万来算，2026年要达到1亿产量，复合增长需要达到35.4%。即便2026年的产能利用率依旧为74%，那也需要28.8%的复合增速。

可以看到，时代天使在招股书中制定的产能计划，需要公司以连续高于行业平均增速的速度增长才能实现。

再看公司近三年的增速。2019年营收增速为32%，2020年营收增速为26%。2019年产量增速为79%，2020年为33.3%。2019年达成案例增速为54.4%，2020年为14.67%。时代天使的经营增速已在放缓，未来要维持28%的增速颇具压力。

《投资者网》就未来是否存在产能过剩的风险，以及公司将凭借什么竞争优势来维持高于行业的增速等相关问题，向时代天使寻求答复，截至发稿未收到回复。《思维财经》出品

关键词： 时代天使 募集资金 产能过剩 资本持股