中新经纬7月18日电 题：A股长期风格已在年初转向价值

作者 樊继拓 信达证券首席策略分析师

近期投资者再次开始担心A股成长风格可持续性，从交易层面来看，当出现交易拥挤后，必然会出现风格短期再均衡，关键是均衡过后还是否会重回成长？

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我们可以看两个完全相反的例子。2021年二季度至三季度，由于整体高端制造业和上游资源品的供需错配，市场整体风格属于成长和周期，消费金融大幅跑输市场。2021年9月至11月，由于交易热度太高，伴随着商品价格调整，风格偏向均衡，建筑、公用事业、金融等也开始有阶段性表现。过后来看，这恰恰是2022年初，市场风格进一步转向价值的前奏。另一个相反的例子是2019年，从2019年中报开始，半导体的景气度出现了非常乐观的变化，半导体景气周期和国产替代周期终于在业绩层面开始出现较强的证据，2019年三季度，成长股表现较强。不过进入四季度后，随着指数震荡和投资者对经济库存周期的憧憬，消费、金融也有所表现，风格更均衡。过后来看，这个均衡只是短期休整，2019年12月至2020年3月，以半导体为代表的成长股继续大幅领涨。

短期均衡后，需要回归到更长期的风格判断，我们认为长期风格已经在年初转向了价值。从统计的角度，2000年至今成长和价值风格主要经历了五轮大级别的切换，一旦切换完成，风格一般持续2-3年左右(2000年至2008年除外)。2019年至2021年偏成长的风格已经持续了3年，2022年大概率是长期风格偏向价值的第一年，风格变化一旦出现，往往会持续2-3年。

之所以会出现类似规律，主要是因为历史上大部分板块，ROE(净资产收益率)持续上行的时间一般不会超过3年。周期股的ROE有周期性波动是很正常的，但如果以消费或成长这两个大类板块来看，历史上也没有出现过超过3年，ROE持续上行，最乐观的情况是连续改善2-3年后，维持高位震荡。

最近一个季度的成长风格，可以理解为长期价值风格中的季度性回撤。如果长期风格已经转向了价值，那么为何过去一个季度成长股反弹如此猛烈？我们认为，这主要是因为2022年是风格转变的第一年，原有风格的业绩优势还在，新的风格只有估值的优势，业绩优势还不是很明确。类似的情况也出现在2015年下半年至2016年上半年，2015年6月是成长股转向价值股的起点，长期价值风格的趋势一直持续到了2018年。但是在转向的第一年，2015年7月、2015年9月至12月、2016年3月至6月，成长股依然能够有非常强的表现。以2015年中至2018年的经验来看，如果长期风格已经转向价值，那么阶段性偏向成长的风格一般会持续一个季度左右。

下半年，A股的牛熊状态可能会类似2019年，盈利尚没有出现趋势性改善，但由于估值提前跌到位。股市或先有一次估值修复，然后等待验证盈利的逻辑。市场会在每一次经济预期担心释放后迎来较大的反弹，而一旦验证盈利能否改善，往往是低于预期的。四季度开始，或将进入震荡市，强震荡还是弱震荡取决于经济恢复的速度。(中新经纬APP)

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责任编辑：张芷菡

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