2022年1-2月社零总额同比+6.7%、增速环比+5.0pcts，高于预期（+4.6%）。可选类别、家电/音像增速有所回升，金银珠宝表现抢眼；必选增速略有回落但保持稳健。3月以来散点疫情扩散多省，预计消费短期压力加大。放长1-2个季度看，稳增长政策背景下，消费有望受带动逐步好转。短期受疫情冲击及市场系统性调整影响，消费板块大幅下跌，建议关注低位配置的机会，同时疫情修复逻辑趋势未改、有望较早出现边际回升趋势的大众食品等相关领域配置机会仍然明确，下跌过程中更加值得重视。

▍1-2月社零增速好于预期，预计3月疫情冲击下压力不可避免。

2022年1-2月社零总额74,426亿元/+6.7%，增速环比+5.0pcts，较预期增速高出2.1pcts；按2021年1-2月两年平均增速3.2%计，2022年1-2月增速同比+3.5pcts。1-2月限额以上商品零售总额25,510亿元/+9.1%，增速环比+7.4pcts；剔除汽车、石油类限额以上零售额增8.4%/环比+4.4pcts。分区域看，城镇消费品零售额同增6.7%/环比+5.2pcts，乡村消费品零售额同增7.1%/环比+4.3pcts。商品零售同增9.1%/环比+6.8pcts；餐饮收入增速转正、环比显著改善，同比+10.1%/环比+12.3pcts。1-2月疫情已有影响，但同比相对可控，消费数据呈现较好的回升，但3月迄今散点疫情扩大且影响较多核心城市，预计潜在冲击影响较大。

▍实物电商增速环比显著改善，与快递业务量数据吻合。

1-2月实物网上零售额1.64万亿元，同比增长12.3%；其中，吃类/穿类/用类网上商品零售额同比分别+12.7%/ +3.9%/ +15.1%。1-2月实物电商增速较去年11月/12月有明显改善（同比+4.9%/+1.4%）；与此同时，邮政局数据显示，1-2月快递业务量累计同比增长19.6%（vs21年11月/12月分别 16.5%/10.7%），验证实物电商复苏趋势。

▍汽车销量符合预期，新能源车延续高增长态势。

汽车限上零售额1-2月同比+3.9%、环比+11.3pcts，按2021年1-2月两年平均增速5.8%计，2022年1-2月增速同比-1.9pcts。根据中国汽车工业协会数据，1月汽车总销量同比+0.9%，2月汽车总销量同比+18.7%，符合预期。其中，出口推动+受益库存回补需求，2月乘用车销量同比+27.8%、环比-32.0%，略超市场预期。2月商用车销量同比-16.6%、降幅收窄，环比-27.4%。新能源车延续高增长态势，2月同比+184.3%，环比-22.6%。

▍必选增速略有回落但保持稳健。

1-2月日用品限上零售额同增10.7%、环比-8.1pcts；按2021年1-2月两年平均增速12.1%计，2022年1-2月增速同比-1.4pcts；按2021年12月两年平均增速13.3%计，2022年1-2月增速环比-2.6pcts。粮油/食品限上零售额同增7.9%/同比-3.0pcts、环比-3.4pcts；按2021年1-2月两年平均增速10.3%计，2022年1-2月增速同比-2.4pcts；按2021年12月两年平均增速9.7%计，2022年1-2月增速环比-1.8pcts。

▍可选增速回升，金银珠宝最为抢眼。

1-2月化妆品限上零售额同增7.0%、环比+4.5pcts；按2021年1-2月两年平均增速9.9%计，2022年1-2月增速同比-2.9pcts；按2021年12月两年平均增速5.7%计，2022年1-2月增速环比+1.3pcts。金银珠宝限上零售额同比+19.5%、环比+19.7pcts；按2021年1-2月两年平均增速8.2%计，2022年1-2月增速同比+11.3pcts；按2021年12月两年平均增速5.5%计，2022年1-2月增速环比+14.0pcts。鞋服针织限上零售额同比+4.8%、环比+7.1pcts；按2021年1-2月两年平均增速8.1%计，2022年1-2月增速同比-3.3pcts；按2021年12月两年平均增速0.7%计，2022年1-2月增速环比+4.1pcts。

▍地产产业链家电/音像环比好转，家具、建筑与装潢相对承压。

1-2月家电/音像限上零售额同比+12.7%、环比+18.7pcts；按2021年1-2月两年平均增速0.1%计，2022年1-2月增速同比+12.6pcts；按2021年12月两年平均增速2.2%计，2022年1-2月增速环比+10.5pcts。家具同比-6.0%、环比-2.9pcts；按2021年1-2月两年平均增速2.7%计，2022年1-2月增速同比-8.7pcts；按2021年12月两年平均增速-1.4%计，2022年1-2月增速环比-4.6pcts。建筑与装潢同增6.2%、环比-1.3pcts；按2021年1-2月两年平均增速3.1%计，2022年1-2月增速同比+3.1pcts；按2021年12月两年平均增速10.2%计，2022年1-2月增速环比-4.0pcts。

▍投资策略：

由于局部疫情不断扩大，需求本就承压的消费板块短期再次受到挑战。放长1-2个季度，消费景气的回升有望建立在稳增长政策背景下的正向传导。我们认为，短期疫情管控合乎情理，但趋势上总体仍将朝逐步放松、尽量降低对居民正常生活和消费影响的方向迈进，疫情修复逻辑主线下的出行产业链（酒店、免税、景区、餐饮等）有望较早迎来边际回升的大众食品等领域的配置方向仍然明确，下跌过程中更加值得重视。从消费的整体配置而言，我们认为下半年的潜在机会大于上半年，主要考虑到基本面的维度，消费作为终端传导存在一定的滞后，取决于稳增长政策的落地及实施，在对稳增长政策落地建立信心的基础上，届时白酒、运动服饰等消费景气代表性赛道的配置价值将更加明显。短期提示的风险主要是市场系统性风险以及基本面数据仍然承压的扰动。

▍全年推荐组合维持：

贝泰妮(行情300957,诊股)、绝味食品(行情603517,诊股)、华利集团(行情300979,诊股)、李宁、华住、中国中免(行情601888,诊股)、思摩尔国际、贵州茅台(行情600519,诊股)、五粮液(行情000858,诊股)、泸州老窖(行情000568,诊股)、美团、拼多多、京东、大北农(行情002385,诊股)、温氏股份(行情300498,诊股)、晨光文具(行情603899,诊股)、太阳纸业(行情002078,诊股)、珀莱雅(行情603605,诊股)、华熙生物(行情688363,诊股)、华润啤酒、海伦司。

▍风险因素：

全球疫情的不确定性；经济增速下行超预期，对应消费需求下降超预期；各行业政策变动风险；通胀超预期，提价能力不足影响盈利能力的风险等。

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