核心观点

Taper“靴子”其实落一半，“相机抉择”=变数犹存。

1） 2021年以来，Taper在8月杰克逊·霍尔央行年会、9月议息会议两度“鹰”气扑空后，终于在11月3日“靴子落地”，但鲍威尔的Taper说辞同时参考且采用了耶伦在2014年2月关于Taper将基于美国基本面而加速或减速的所谓“相机抉择”的模式，这意味着前期我们认为美国货币政策将更趋于“适应性”（即适应基本面）的论调得到确认，也意味着后续Taper节奏虽然多变，但联储视角下所传递出的复苏步调将更加清晰，即Taper加速=基本面向好=risk on，Taper减速=基本面钝化=risk off，较低概率出现“机械地”Taper所导致的过快（慢）加息而出发市场risk off（on）的情况。

2） 加息方面虽然鲍威尔一再明示同Taper间相互独立，我们解读其含义意在表示市场当前计入2022年1-2次加息的情况过于领先联储判断，显然也是为了保持加息节奏上“相机抉择”的空间。

3） 我们认为Taper与加息的“相机抉择”意味着后续变数仍较大，至明年2月份按照当前Taper节奏，QE规模将大幅放缓至国债400亿美元/月、MBS 200亿美元/月，恰好减半。因此预定于2022年1月25-26日召开的议息会议所释放的前瞻指引将尤为重要。

下一个变数：联储主席任期将至，鲍威尔能否连任？综合判断，我们认为鲍威尔连任概率较高，主要基于三方面考量：

1） 前任美联储主席、现任财政部长耶伦表示了清晰的支持。货币、财政政策的相互协调变得愈发重要，一方越来越成为另一方取得成功的必要条件。

2） 前后政策的连续性、后续政策的可预见性，可以有效降低市场不必要波动。一般来说，政策连续性、可预见性的基石是人员配备的连续性，人员的连续性意味着在未来面对相似情势下所触发行为、反应的可预见性。鲍威尔若连任意味着“耶伦+鲍威尔”这一决策核心同上次Taper时相比并未发生重大改变，所能呈现给市场的围绕Taper、加息路径的轨迹更加清晰、更加可预测，将有效降低市场不必要波动。

3） 鲍威尔“重就业，轻通胀”的鸽派倾斜，有利于民主党2022年中期选举。鲍威尔赋予就业而非通胀更多权重，这加大了拜登政府维持现状的意愿；纵然通胀失控，痛苦指数攀升，由于鲍威尔由前美国总统特朗普提名委任，必要时刻（而非现在）仍可以做政治切割。

即使连任，三大焦点仍需答案。鲍威尔潜在的第二任期同拜登政权大概存在三年的重叠期（2022年2月-2025年1月），三大焦点或称为两者拉锯的着力点：

1） 货币政策如何、是否正常化？挑战来源于a.美国劳动力市场复苏严重不均衡，如何应对？b.如何定义自然利率、自然失业率？c.是否需要“承认”货币化公共债务？

2） 金融监管是否从严？如何回应民主党“进步派”的关切？

3） 如何在应对气候威胁同应对国内关于“大联储”恐惧感间找平衡？

风险提示：（1）全球“再通胀”超预期；（2）以Delta为首变异株对经济活动影响超预期；（3）地缘风险超预期。

（分析师 李勇）

关键词： 鲍威尔