红周刊 记者 | 李健 熊颖

格力和美的的“老大之争”阶段性的分出了胜负。三季度，格力净利润为222.79亿元，美的为275.07亿元；陆股通三季度加仓美的，减持格力。

不仅如此，原来的双雄之一格力电器，市值已经排在第三名，落在了美的集团和海尔智家的后面，且市值还不足美的一半。白色家电板块格局正悄然发生改变。那么，从市值的角度，格力向左、美的向右的趋势会持续吗？本刊采访的投资人表示，格力在空调制造上依然是优秀的企业，但在与同行竞争的其他方面，是处于劣势的，差距正在拉大。未来也很难呈现家电双雄局面了。

三季度陆股通加仓美的 减持格力

随着三季报落下帷幕，格力、美的的前三季度收益有了分晓。格力三季度净利润为222.79亿元，美的为275.07亿元。这是格力连续第8个季度，净利润低于美的。

除了业绩的落后，陆股通三季度对二者的态度也完全不同，数据显示，香港中央结算有限公司三季度加仓了美的1.08亿股，同时，减持了格力2.04亿股。

表1：格力第三季度前十大流通股东

表2：美的第三季度前十大流通股东

有业内人士向《红周刊》记者透露，陆股通卖出格力或因收购银隆，这件事为格力业绩带来了不确定性，资金或选择保持观望。8月31日，格力宣布以18.28亿元的价格收购银隆30.47%股权。消息公布后，陆股通开始大批量减持格力，从8月份占流通股比的17%以上，飞速下降到9月末时的不足14%。

表3：陆股通减持格力

格力研发费用在下滑

美的等同行却在提高

《红周刊》记者梳理数据发现，美的、海尔的研发支出仍在提高，而格力的研发支出一直在下滑（见表）。

表4：格力、美的、海尔研发费用对比

家电行业分析师刘步尘向《红周刊》记者指出，企业研发费用的高低，主要体现在两方面：一是研发人员的工资支出。近几年，格力研发人员流失严重，尤其作为研发最高负责人的黄辉出走之后，流失更加明显，因而研发人员工资支出相应变少；二是研发设备的购买和实验室建设。这些大多都是一次性支出，早就买好了。空调是一个非常成熟的产品，研发空间不大。

而谈及竞争对手研发费用的增加，刘步尘表示，格力的研发主要围绕空调领域，但竞争对手的研发费用则不一定是用于空调的研发，费用增加还可能是为了进入新产业领域的研发和突破。

对此，上海满风资产管理公司研究员钱建也判断，美的、海尔的研发支出，很多是用于产业布局。“例如美的收购了库卡集团，海尔在海外收购了许多研发中心。相比之下，格力的构架没这么复杂，所以不需要这么多的研发支出。加上格力的市场基本上以国内为主，所以格力的研发费用较低。但是面向未来看，研发费用是一个观测角度，现在研发支出的金额较低，未来一定会受到较大的拖累。”

格力护城河被市场颠覆

独一无二优势不在

“格力最近的下跌和历史上的几次不一样，2020年初，我就意识到它的空调业务基本面再也回不去了。”职业投资人于日新说。他认为回不去的原因是格力空调业务产销均衡的护城河已经坍塌了。

“一直以来，格力凭借自己在空调业务产销均衡的能力，独自平衡整个空调行业产业链的生产波动，降低全行业生产成本，创造了巨大的价值，所以格力的利润非常高。但电商的普及和物流行业的大发展打破了这一切。”于日新解释说。

“具体来说，空调的销售有明显的季节性，夏天是旺季，冬天是淡季，全行业生产一定有大幅波动。但格力做到了产销均衡。在冬天的时候，格力让经销商帮它囤货，来确保一年四季的销量平稳。这种能力体现在格力报表上就是“甲方供货”，即格力供应商的原材料由格力这个甲方来提供，既确保质量，又降低成本。举例来说，对电解铜企来说，电解生产线一般全年不停工。如果一家空调企业只在下半年需要铜管，那么上半年生产的铜管卖给谁？从铜企的角度出发，它只能再寻找另一个需求方”，于日新分析，“格力帮铜企解决了这个难题，把上半年的铜管也买走了。因此格力的铜管成本非常低。在格力的财报中，日丰股份作为一家电线电缆公司，它的铜杆不是从铜企购入，而是从格力购入，格力在每吨铜杆700元的基础上加价80元卖给日丰股份，依然可以比同行的价格更低。所以三四年以前，格力空调的利润远高于美的。”

格力的产销均衡优势，在电商的普及和物流行业大发展的背景下，被市场替代了。美的2015年推出渠道改革，把省级经销商从中间砍掉，端对端物流大发展。从结果来看，美的的渠道改革见到了成效。

于日新认为，美的成功的原因是利用市场的力量，帮它扛了库存，提升自身产销均衡的能力。“举例来说，这就像北方人在冬天之前囤白菜的做法，因为北方人在冬天吃不到蔬菜，所以大家会提前囤一些白菜，这是市场自发调节产销均衡的消费行为。我们知道，在社会分工中，谁贡献的多，谁就赚的多，但如果是市场自发调节产销均衡的消费（消费者自发囤白菜的行为），市场就会把盈利分给每一个消费者，每一个消费者都赚不到便宜，生产白菜的企业也赚不到便宜。”

“美的等空调企业在冬天时采取低价促销的方式，以低于旺季价格几百元的优惠吸引消费者，让消费者帮忙囤库存。原来夏天3个月的空调销量是冬天4个月的4-5倍，但让市场帮忙囤库存后，美的的销量平滑了很多。美的是在付钱让消费者帮它扛库存。重要的是，让消费者扛库存，比让经销商扛库存更为便宜，即是说格力赖以创造巨大财富的产销均衡模式，被市场的进化颠覆了，市场更加便宜。”

“美的做对了”。于日新强调，“格力赖以生存的经销商体系失去了价值，格力为空调产业提供的价值已经在缩减了，空调业务的价值再也回不到过去了。”

董明珠似乎也意识到了这个问题，格力从2019年开始着手进行渠道改革。但于日新认为，“即便格力的渠道改革成功，无非是成为第二个美的。但格力原来做的事情是别人没办法模仿的，是人无我有的，它把最优秀的省级经销商抓在手里，让经销商赚钱的同时，帮它扛库存。但格力在渠道改革之后，它的招式不再是独一无二的了，它和美的做的是同样的事情，它们都赚不到额外的钱。”

2019年底，董明珠推动了一场轰轰烈烈的价格战，让利百亿补贴消费者。“回头来看，应该是那个时候，董明珠意识到问题已经很大了。2019年，董明珠大力推动电商渠道，搭建了‘格力董明珠店’线上平台，2020年又多次带货直播，她一定意识到出问题了，但实质上，这是市场发生了变化，没有什么方法能够解决这些问题。”于日新说。

格力、美的市值差距或越来越大

不仅如此，此前本刊报道的小家电问题，也是格力和同行拉开差距的一个原因。

“格力和美的的差距会越来越大。”多位投资人都向《红周刊》记者表示更看好美的的机会。于日新判断，“在空调方面，格力依然会比美的好一点，但不会好那么多了。我们可以把美的当成一个家电业的创业平台，它已经搭建了一个从研发、生产到销售的平台，为创业团队提供帮助。美的在产权制度上已经赢了格力很多。”

深圳明达资产董事长刘明达也认为家电双雄的格局会被打破。“二者之间，未来获胜的一定是美的。实际上，美的的战略已经在转型，它未来的方向是做医疗行业。我们从美的的战略中了解到，在美的未来的10年规划中，希望医疗器械的体量将会超过家电。”

刘明达还表示，就空调来说，它属于耐耗品，生命周期很长，当消费者面临支出压力的时候，城市化率上升受阻背景下，销售情况可能远低于市场预期。这就是为什么快消品估值可以给的高，而耐用消费品给高估值比较困难。

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

关键词： 格力市值向左 美的市值向右 已是终局？